17 अप्रैल 2026 को, ब्राज़ीलियन fixed income बाज़ार पिछले कुछ वर्षों के सबसे दिलचस्प तनावों में से एक में जी रहा है: issuers IR-exempt securities की supply तेज़ करते हैं, जबकि निवेशक rules में संभावित बदलाव से पहले allocate करने के लिए दौड़ रहे हैं। इस विवाद के केंद्र में हैं CRIs, CRAs और incentivized debentures — ऐसे products जो competitive return को tax exemption के साथ combine करते हैं, और जिनका इस format में बने रहना अभी guaranteed नहीं है।
ट्रिगर था Medida Provisória nº 1.303/2025, जो federal government ने arrecadação बढ़ाने के उद्देश्य से जारी की थी। हालाँकि MP बिना formal approval के Congress में expire हो गई, उसने जो debate खोला वह बंद नहीं हुआ। विषय चर्चा की मेज पर वापस आ गया और बाज़ार uncertainty को price कर रहा है — जिसका अपने आप में emission volumes और निवेशकों की demand पर ठोस प्रभाव पड़ता है।
CRI क्या है
Certificado de Recebíveis Imobiliários (CRI) एक fixed income security है जो exclusively securitization companies द्वारा जारी की जाती है — ऐसी companies जो real estate sector के credits को capital market में negotiable papers में बदलती हैं। एक CRI का collateral rental contracts, housing loans, developer receivables, या real estate sector की companies के debts से बन सकता है।
LCIs के विपरीत (जो banks द्वारा जारी की जाती हैं), CRIs सीधे securitization companies द्वारा bank intermediation के बिना जारी की जाती हैं। इसका मतलब है कि FGC (Fundo Garantidor de Crédito) की कोई coverage नहीं होती। निवेशक collateral का credit risk उठाता है — यानी paper के पीछे के real estate contracts की quality।
2025 में, ब्राज़ील में जारी CRIs का volume R$ 50.8 अरब था, जो ANBIMA के data के अनुसार 2024 की तुलना में 11.5% की हल्की गिरावट है। यह गिरावट आंशिक रूप से Conselho Monetário Nacional (CMN) द्वारा फरवरी 2024 में लगाई गई collateral restriction को दर्शाती है, जिसने real estate sector से effective linkage के बिना listed companies के debts के collateral वाली CRI emissions को प्रतिबंधित किया।
CRA क्या है
Certificado de Recebíveis do Agronegócio (CRA) CRI की समान structural logic का अनुसरण करता है, लेकिन agronegócio sector से जुड़े collateral के साथ। जो receivables एक CRA का collateral बनाते हैं उनमें rural invoices, commodity purchase और sale contracts, input financing और cooperatives और rural producers के debts शामिल हैं।
CRAs ब्राज़ीलियन agricultural sector के financing का एक प्रासंगिक instrument हैं, जो दुनिया के सबसे बड़े में से एक है। 2025 में, CRA emissions R$ 46 अरब थीं, जो पिछले वर्ष से 13% की वृद्धि है। CRIs की तरह, CRAs securitization companies द्वारा जारी की जाती हैं और FGC guarantee के साथ नहीं आतीं।
दोनों instruments CVM (Comissão de Valores Mobiliários — ब्राज़ील प्रतिभूति आयोग) द्वारा regulated हैं और capital market में secondary market के माध्यम से liquidity के साथ negotiated हैं — हालाँकि यह liquidity generally CDBs या Tesouro Direto जैसी securities की तुलना में कम होती है।
IR Exemption का कानूनी आधार
व्यक्तियों के लिए CRIs और CRAs पर Imposto de Renda (Income Tax) exemption Lei nº 12.431/2011 में प्रावधानित है, जिसने ब्राज़ील में long-term private financing को प्रोत्साहित करने के लिए tax incentives का एक set बनाया। वही legal provision तथाकथित incentivized debentures को भी cover करता है — infrastructure projects के लिए oriented company securities।
व्यावहारिक रूप से, यह law individual निवेशकों को एक सरल बात कहती है: CRIs और CRAs से प्राप्त returns Income Tax से taxed नहीं होते, application की duration की परवाह किए बिना। यह उस regressive table से अलग है जो CDBs पर apply होती है (6 महीने से कम के लिए 22.5%, 720 दिन से अधिक के लिए 15% तक पहुँचना)।
Exemption gross return को net return में बदल देती है। एक CRI जो IPCA + 6% per year देता है वह individual निवेशक को exactly यही deliver करता है। एक taxable security जो समान gross pay करती वह IPCA + 5.1% net के करीब कुछ deliver करती (15% rate के लिए)। अंतर percentage values में छोटा लगता है, लेकिन बड़े amounts और लंबे periods में प्रभाव significant है।
Incentivized debentures, जो Lei nº 12.431/2011 और, हाल ही में, Lei nº 14.801/2024 (जिसने infrastructure debentures बनाईं) द्वारा supported हैं, व्यक्तियों के लिए समान exemption principle का पालन करते हैं।
2026 में Risk परिदृश्य
वर्तमान चर्चा की concrete उत्पत्ति है। 2025 में, federal government ने Medida Provisória nº 1.303/2025 जारी की, जिसमें 2026 से नई emissions के लिए CRIs, CRAs और incentivized debentures के returns पर 5% की rate से taxation का प्रावधान था। घोषित उद्देश्य fiscal rebalancing के context में arrecadação बढ़ाना था।
MP ने तत्काल प्रतिक्रिया उत्पन्न की: issuers full exemption के दौरान emissions को anticipate करने के लिए दौड़ पड़े, और निवेशकों ने already-issued securities में allocate करने की कोशिश की — जिनकी conditions rule change के बावजूद preserved रहतीं, क्योंकि वे retroactive नहीं होतीं।
Congress में, matter के reporter, deputy Carlos Zarattini (PT-SP) ने एक substitute presented किया जो CRIs, CRAs और incentivized debentures पर exemption maintain करता था, real estate और agronegócio sectors के financing के लिए इन instruments के importance को recognizing करते हुए। हालाँकि MP approval के बिना expire हो गई, इस specific legislative chapter को समाप्त करते हुए।
लेकिन debate बंद नहीं हुई। Government fiscal adjustment के alternatives का अध्ययन जारी रखती है, और बाज़ार इस hypothesis के साथ काम करता है कि एक नया proposal — ordinary PL या new MP के माध्यम से — resurface हो सकता है। यह guaranteed नहीं कि exemption बदली जाएगी। लेकिन यह भी guaranteed नहीं कि यह indefinitely unchanged रहेगी।
एक concrete data इस environment को illustrate करता है: 2026 में इस publication की date तक accumulated incentivized debenture emissions कुल R$ 14.8 अरब हैं — 2025 की same period में issued R$ 25.4 अरब के सामने एक significant गिरावट। Regulatory uncertainty को capital market analysts द्वारा उन factors में से एक के रूप में pointed out किया जाता है जो companies द्वारा new emissions को discourage करती है, भले ही निवेशकों की demand present रहे।
अन्य Exempt Securities से तुलना
ब्राज़ीलियन individual निवेशकों के लिए available IR-exempt investments के व्यापक universe में CRIs और CRAs को contextualize करना worth है:
| Security | Issuer | Collateral | FGC | IR Exemption |
|---|---|---|---|---|
| LCI | Banks | Real estate credit | हाँ (R$ 250,000 तक) | हाँ |
| LCA | Banks | Agronegócio credit | हाँ (R$ 250,000 तक) | हाँ |
| CRI | Securitization companies | Real estate receivables | नहीं | हाँ |
| CRA | Securitization companies | Agronegócio receivables | नहीं | हाँ |
| Incentivized debenture | Companies | Infrastructure projects | नहीं | हाँ |
| FII (dividends) | Real estate funds | Real estate और CRIs | नहीं | हाँ |
LCI/LCA और CRI/CRA के बीच मुख्य अंतर safety में है: banks द्वारा issued credit letters में प्रति institution प्रति CPF R$ 250,000 तक FGC coverage होती है। CRIs और CRAs, securitization companies द्वारा issued होने के कारण, इस protection network के बिना हैं — जो collateral और credit quality के analysis को fundamental बनाता है।
Return के संदर्भ में, CRIs और CRAs LCIs और LCAs से higher rates pay करते हैं, exactly इसलिए क्योंकि वे अधिक credit risk carry करते हैं। Selic (ब्राज़ील की बेंचमार्क ब्याज दर) 14.75% पर (18 मार्च 2026 के cut के बाद), CRAs को IPCA (ब्राज़ील का उपभोक्ता मूल्य सूचकांक) + 7% या 8% per year और CRIs को IPCA + 6% से 7% pay करते हुए पाया जा सकता है — credit risk के लिए appetite और long-term horizon वाले लोगों के लिए significant returns।
Portfolio के साथ क्या करें
निवेशकों के सामने आज जो central question है: क्या इस uncertainty के परिदृश्य में CRIs और CRAs खरीदना worth है?
जवाब इस पर depend करता है कि आप किससे डरते हैं और क्या protect करना चाहते हैं।
अगर exemption maintained रहती है: जिन्होंने आज CRIs और CRAs खरीदे उन्होंने Selic अभी भी elevated होने पर attractive rates capture की, full IR protection के साथ। Position secondary market में appreciate होती है अगर projected rates के अनुसार interest rates गिरती हैं।
अगर exemption new emissions के लिए alter होती है: Already purchased securities affected नहीं होते — इस प्रकार के instrument पर Brazil में fiscal changes, historically, retroactive नहीं रही हैं। निवेशक maturity तक purchase की conditions maintain करता है।
अगर exemption अधिक broadly removed होती है: यह सबसे unlikely scenario है और greatest political resistance generate करेगा, लेकिन medium-term horizon में dismiss नहीं किया जा सकता।
इस environment में sophisticated निवेशकों द्वारा उपयोग की जाने वाली सबसे common strategy तथाकथित "maturity तक curve marking" है: security खरीदें, secondary market की volatility को ignore करें और contracted rate के साथ maturity पर redeem करें। यह approach mark-to-market risk को eliminate करती है और purchase के समय agreed exact return deliver करती है — बशर्ते collateral issuer default में न जाए।
जो लोग securitization companies के collateral और credit risk analysis से unfamiliar हैं, उनके लिए exempt options में सबसे safe alternative solid banks का LCI और LCA रहना जारी है, FGC coverage और अधिक predictable liquidity के साथ।
Credit Risk Fiscal Risk से अधिक Important है
एक विशेष ध्यान देने योग्य बात: CRIs और CRAs की debate में, IR exemption के बारे में fiscal discussion dominate करती है — लेकिन credit risk निवेशक के लिए, अधिकांश cases में, सबसे relevant risk है।
सभी CRI या CRA समान नहीं होते। Investment grade retail companies के rental contracts के collateral वाला CRI structurally उस CRI से different है जिसमें default history वाले smaller developers के receivables का collateral है। दोनों के बीच rate difference 1% से 2% per year हो सकता है — एक compensation जो risk profile के आधार पर sufficient हो भी सकती है और नहीं भी।
CMN resolution जिसने फरवरी 2024 में CRIs और CRAs के collateral को restrict किया वह exactly इस area में abuses की response थी: securitization structure का उपयोग करके generic रूप से resources raise करने के लिए, exemption जिन sectors को stimulate करने का aim रखती है उनसे real linkage के बिना।
दीर्घकालिक दृष्टिकोण
CRIs और CRAs की exemption के आसपास की debate ब्राज़ीलियन tax system और infrastructure और agronegócio के private financing incentive instruments के बारे में व्यापक discussion का हिस्सा है। Brazil की इन markets पर structural dependency है उन projects को finance करने के लिए जो public sector अकेले नहीं कर सकता।
यह dependency किसी भी radical exemption change के लिए एक natural limit बनाती है: benefited sectors के लिए credit की cost बढ़ने का risk। इसीलिए, 2025 में Congress तक पहुँची proposals भी, greater या lesser degree में, इन instruments के लिए exemption preserve करती थीं।
जो uncertain है वह calibration है। एक reduced rate (जैसे original MP में 5%), income या wealth bracket द्वारा limitation, या primary और secondary emissions के बीच differentiation — ये सभी configurations एक eventual regulatory adjustment में possible हैं।
Tax efficiency के साथ fixed income में diversification चाहने वाले निवेशक के लिए, CRIs और CRAs relevant instruments बने रहते हैं — बशर्ते credit risk का सावधानी से मूल्यांकन किया जाए और maintenance period security के maturity के साथ compatible हो। Fiscal discussion एक layer of attention जोड़ती है, लेकिन allocation logic को invalidate नहीं करती।
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